Ei olisi ensimmäinen kerta, kun erittäin älykkäät ihmiset ovat hyvin väärässä talouden tilasta, sen syistä ja talouden tilaan vaikuttavista toimista. Finanssikriisissä keskuspankkien toiminta oli erinomaista, mutta ennakolta tilanne luettiin täysin väärin. Kukaan meistä ei tiedä juuri mitään varmaa tulevaisuudesta. Vaikken siihen usko, voi keskuspankkien korkojen naulaaminen reilusti pakkasella osoittautua lopulta järkeväksi, mutta olisi korkea aika alkaa myös kyseenalaistamaan käytäntö.
Keskuspankit kamppailevat tällä hetkellä monen ajatusvääristymän kanssa. Ihmisille on hyvin vaikea myöntää olleensa väärässä aiemmin, joten ratkaisuksi löytyy usein tehdä enemmän toimimattomia asioita. Ehkä alkoholi tällä kertaa auttaa parisuhdeongelmiin? Tai jospa vielä muutaman työtunnin lisääminen poistaisi sisäisen tyhjyyden tunteen?
Toisaalta keskuspankki kamppailee ryhmäajattelun ongelmien kanssa. Kun samoista taustoista tulleet harmaantuneet akateemikot laitetaan ratkaisemaan ongelmaa, on vaikea välttää ryhmäajattelun ongelmia. Miehet vasaroiden kanssa näkevät kaikki ongelmat nauloina.
Kirjoitin aiemmin, että jatkuvasti täyden boolimaljan seuraus on krapula. Käytännössä keskuspankit ovat luomassa moraalikatoa ja mahdollisia omaisuuskuplia ilman vastaavan suurta upsidea.
Logiikkaa voisi kuvailla vaikka näin: Koska velkaa on systeemissä jo niin paljon, ettei se oikein kestä taantumaa, niin mitä tehdään? No toki lisätään velkaa etenkin finanssimarkkinoille, joka ei sitä tarvitse.
Hesarin jutussa Olli Rehn on valmis käyttämään ”suurta rahapoliittista sinkoa” syksylle. ”Kun työskentelet rahoitusmarkkinoiden kanssa, on parempi ylittää odotukset kuin alittaa”
Jos rahoitusmarkkinoilla uskottaisiin EKP:n singon todella nostattavan inflaatiota, pitkät korot alkaisivat jossain määrin heijastaa tätä. Sen sijaan sijoittajat ovat elvytyspuheen myötä hypänneet poteroihinsa. Markkinoiden veikkaus on, että EKP:n tukitoimet eivät toimi, vaan ne lisäävät markkinoiden ja etenkin pankkien ahdinkoa.
Kun lyhyt korko on -0,4% ja pitkätkin korot miinuksella, koron laskulla ei luultavasti ole kokonaisuudessaan positiivisia vaikutuksia. Koronlasku voi varmasti toimia tohtorien ekonometrisissa malleissa ja kysyntä&tarjonta -kaavioissa. Mutta maailmassa, jossa ihmiset tekevät päätöksiä, koronlaskun suurimmat näkyvimmät vaikutukset ovat nämä kaksi:
1. Negatiiviset korot kurittavat talouden verisuonia eli pankkeja. Euroopan lainamarkkinat ovat hyvin pankkiriippuvaisia. Yhdysvalloissa vähänkään suurempien yritysten lainat hoidetaan usein laskemalla liikkeelle joukkovelkakirjoja. Euroopassa huomattavasti useampi suuri yhtiö saa lainansa pankeilta. Samalla kun keskuspankit yrittävät saada pankit lainaamaan, niiden kannattavuutta rasitetaan tukitoimilla ja kiristyvällä sääntelyllä.
Miksi tällä on väliä?
Koska pankkien kannattavuus on tärkeä järjestelmän vakaudelle siinä missä vakavaraisuus. Ei ole aina selvää, kannattaako lainaa antaa samoilla ehdoilla vakavaraiselle tappiolliselle yhtiölle vai kannattavalle velkaiselle yhtiölle. Itse valitsisin usein kannattavan yhtiön. Kun pankkien kannattavuus painetaan riittävän alhaalle, verenkierrosta loppuu happi. Ja kun happi loppuu, niin liike hidastuu.
2. Syvästi negatiiviset korot rapauttavat luottamuksen talouden tilaan
Tämä tapahtuu kahdella tavalla. Ensinnäkin, kun mietit että investoitko johonkin epävarmaan hankkeeseen, niin mitä miinusmerkkiset pitkät korot viestittävät? Sitä, että asioiden odotetaan menevän päin mäntyä. Ihmiset näkevät kääntyvät korkokäyrät ja niiden hyvän ennustehistorian taantumien ennustamisessa — vaikka tällä kertaa ne olisivatkin keskuspankkipolitiikan seurausta. Suurin osa investoinneista vaatii luottamusta talouskasvuun tai järjestelmän kestävyyteen.
Toisekseen, kun korot ovat täysin pohjalla, on ilmiselvää, ettei keskuspankeilla ole kykyä elvyttää taloutta. Eli taantumasta nousemisesta tulee vaikeampaa. Jos käytämme kaiken mahdollisen aseistuksen kamppailuun pääsystä keinotekoiseen 2% inflaatiotavoitteeseen, ammumme tykillä kärpästä.
Keskuspankki yrittää työntää narulla. Suurin vaikutus on negatiiviset ulkoisvaikutukset. Yhä useampi taho markkinoilla tuntuu olevan tätä mieltä. Jopa lehdissä on alettu kyseenalaistamaan keskuspankkien tukitoimien järkevyys. Kuka EKP:ssa nostaisi käden ylös virheen merkiksi?
Katsokaa Japania. Japanilaisten pankkien osakeindeksi on 88% alempana kuin 30 vuotta sitten. Japanissa pankit eivät löydä lainakohteita järkevällä katteella. Siihen ei matala korko auta. Lähtotilanne ja väestörakenne eivät ole kovin erilaisia kuin Euroopassa. Siellä matalat korot eivät ole saaneet inflaatiota nousuun, mutta pankkien kannattavuus on kyllä tuhottu.
EKP:n pääjohtaja on vastannut kritiikkiin pankkien kurittamisesta kertomalla kuinka paljon pankit häviävät, kun joutuvat tallettamaan keskuspankkiin rahoja miinuskoroilla. Summa on alle 10 miljardia euroa vuodessa, joten sen ajatellaan olevan siedettävä.
Mutta EKP on tappanut myös korkokäyrän. Koska se antaa olettaa ostavansa suhteettoman paljon pitkiäkin velkakirjoja jo kuivaksi nyhtämältään markkinoilta, ei pankkien perinteinen rahantekomalli toimi. Pankit ovat nimittäin perinteisesti lainanneet lyhytaikaista rahaa ja lainanneet sen eteenpäin pidemmillä juoksuajoilla.
On helppoa arvostella. Vaikeampi on keksiä ratkaisuja. Täydellisiä ratkaisuja ei ole — ei taida olla edes hyviä.
EKP:n Rehn sanoo Hesarin haastattelussa kuitenkin jotain, mikä pitää paikkaansa: ”Jos halutaan päästä laukkaavaan inflaatioon, niin [helikopterirahalla] siihen todennäköisesti päästäisiin.”
Toisaalta hän toteaa myös: ”Mutta helikopterirahalla on toisaalta hyvin paljon todennettuja kielteisiä vaikutuksia. En usko, että tähän tullaan turvautumaan.”
Jos siihen kahden prosentin inflaatioon on aivan pakko jostain kumman syystä päästä, niin eikö kannattaisi aloittaa tutkinta siitä metodista, millä sinne voidaan päästä? Eikä siitä, millä ei kaiken datan mukaan olla saatu merkittävää edistystä (nykyinen rahan pumppaaminen rahoitusmarkkinoille)?
Saksa varautuu 50 miljardin elvytyspakettiin syvän kriisin varalta, mutta EKP voisi ilman huolen häivää ostaa 1 000 miljardilla arvopapereita? Maiden hallitukset ja keskuspankit tuntuvat elävän aivan eri maailmoissa.
Liian matalilla koroilla on myös paljon kielteisiä vaikutuksia. Jo aiemmin mainittujen lisäksi ne luovat myös vääristymiä. Ne edesauttavat holtitonta riskinottoa, asuntokuplia ja muita hyvin korkeita varallisuusarvoja. Kaikkein paras tapa saada ennen pitkää aikaan lama on pumpata velalla varallisuusarvot tappiin. Emmekö ole juuri sitä yrittämässä?
Itse antaisin markkinoiden tehdä työnsä. Fiskaaliset tukitoimet pitäisi saada käyntiin etenkin Saksassa. Antaa markkinoiden päättää pitkien korkojen taso. Kvantitatiivinen elvytys on hyvä tapa pysäyttää vakuuksina käytettyjen omaisuusarvojen syöksylasku. Omaisuusarvojen nousukaudella sen vaikutukset ovat hyvin kiistanalaiset, luultavasti negatiiviset. Jokainen talouden hikka ei ole finanssikriisin kaltainen onnettomuus, joten niitä ei kannata estää hinnalla millä hyvänsä.
Maailmassa on menossa valtava tulonsiirto suurille velallisille ja sijoittajille. Seuraavaksi säästäjät joutuvat maksamaan talletuksista korkoa pankeille. Jaamme hyvät kortit populistipuolueille. Saksan hallituksen pidättyväisyys ja EKP:n holtittomuus vie tällä menolla Euroopan entistä suurempiin vaikeuksiin.
Itse olemme jossain määrin positiivisempia osakkeista kuin keväällä. Jos kerta korot tulevat olemaan pysyvästi erittäin alhaiset, ei osakkeet ole törkeän kalliita edes pienen tuloslaskun jälkeen. Joudumme kohta maksamaan talletuksistakin — osakkeet ja kulta tuovat tässä tilanteessa ehkä jotain lohtua. Kun pesukone on rikki, pitää valita likaisista paidoista ne vähiten likaiset.